行业下滑中寻找结构性机会
★我们认为在经历了发、输、配完整周期后，电力设备行业将进入一段时期的调整阶段。而当前面临的主要问题是国内产能过剩和需求下滑。
1.用电需求增速放缓：在去工业化进程以及GDP本身增速的放缓的大背景下，用电增速放缓速度将出现更快速度的回落。而作为和电力扩产周期拟合的电力设备需求周期也必然受到压制。从现象上来看，国网的投资已经从2009年的3600亿回落至目前3000亿水平。
2.利用小时尚未达到高负荷：利用小时是发电设备景气的晴雨表。目前整体平均利用小时数保持在5000小时以下，同时火电在5300小时左右。相比05-06年高峰时期的平均5500小时和火电6000小时左右的水平，仍然有10%以上的余量。反映了发电扩产需求并不强烈。
3.已经历经了一轮完整的景气周期：从历史和各国的情况来看，电力设备景气周期服从发电到输电继而到配电的顺序。而在经历了发电2005-06，输电2008-09，配电2010-12的投资高峰后，需要等待新一轮周期的到来。而新一轮周期取决于利用小时的回升速度。
4.出口需求将一定程度平滑国内需求的下滑，但是总需求进入下降通道是无法避免的：一方面国网通过收购方式加大对外资本输出，同时积极整合国内电力装备制造的一二次资产来提升核心技术优势长期对外进行输出。
★项目推进速度下半年有望加快，智能电网将迎来全面建设：在下半年经济下滑的预期下，发改委已经明确表态加快对电网和火电项目的建设速度，信贷支持也将随之跟上。所以上半年建设放缓的现象在下半年将得到持续改善。同时配电自动化、智能变电站、风电接入有望进入全面建设阶段。
★在行业整体处于盘整的过程中，我们建议关注以下几方面的结构化机会：
1.风电接入的改造是目前政策重点扶持的方向，同时接入问题的改善将进一步提升利用小时数改善风电运营企业的净利润率：我们在之前行业和点评报告中多次提到了对风电接入投资力度的关注。从今年对风电行业的政策导向上坚持了“严控建设，加大接入投入”的主基调。从近期密集出台的政策来看，今年风电接入进入全面建设期的大方向基本已经确立。
2.智能电网打开二次设备的增长空间：从电力设备各个子行业来看，目前尚未见顶的并将保持持续增长的就是二次设备。主要需求来自于在电网智能化升级和改造的过程中的电力电子控制，信息处理以及原有系统的升级。
3.国网整合预期全面提升：从年初的国家电网资产划拨文件已经明确了一次和二次资产的运作平台。为了进一步巩固垄断优势，形成国际竞争力，布局未来的设备输出，一次二次资产整合将成为今年国网系公司值得期待的看点。
4.节能改造力度加大：财政部在5月对外宣布，今年中央财政安排979亿元节能减排和可再生能源专项资金，比上年增加251亿元。变频作为工业节能的重要组成部分将受益于行业政策，在经济下滑的情况下，停机的生产线将成为节能改造创造条件。
看好环节：变频节能
变频节能环节值得关注
★我们认为目前来看高压变频的行业属性好于低压变频，其主要行业动力来自于节能减排推动：变频器包括低压变频和高压变频。前者更多和工业投资相关，后者和节能减排相关。目前来看，低压变频受制于工业增速的下滑。而高压变频受益于节能减排的行业政策以及绿色信贷，需求增长有所保障。
★高压变频受益于节能减排政策：由国家发改委牵头，40个部门编制的《中华人民共和国可持续发展国家报告》在北京发布，这是中国发布的首个可持续发展国家报告。报告明确了中国将建设资源节约型社会作为经济社会发展的战略性任务，以节能降耗为发展重点。变频节能作为工业节能的重要组成部分将进一步得到推广。另一方面，包括绿色信贷等融资方式被打开，未来投资将进一步向节能项目倾斜，这将有助于EMC项目的推广。
观察环节：水电审批速度，跟踪低压变频控制
水电建设仍有望成为对冲经济下滑的方向
★经历了2011年水电核准的低潮，我们认为今年下半年水电可能有一波建设高峰。
★项目核准加快推动订单加快流入：虽然由于水电项目运作的特殊性，尚未拿到开工许可的项目也有开始进行设备招标的情况，不过大体上水电设备订单和水电项目审核存在正相关关系。我们认为主要原因是水电核准开展前期工作，核准开工项目以及在建项目要保持一定连续性。只要项目核准速度较快，招标速度也会相应增快。
★自上而下的订单分析表明，在政策支持下近3-4年将是至2020年水电规划项目的设备订单集中招标时间段，设备招标量有望达到300亿/年。
★自下而上的分析订单显示，今年待审并有望进行招标的水电站数量较多，储备数量超过2000万千瓦，但招标进度需要继续跟踪。
工业投资恢复有待观察
★低压变频器需求复苏需要观察工业投资的恢复：在经济下滑过程中，实体工业的下滑将影响到后续的扩产计划，从而削减企业进一步资本开支的动力。低压变频的需求也会随之滑落。反之如果在经济恢复期间变频行业亦然落后于工业生产的复苏。所以变频行业景气将落后于工业的景气周期。目前需要跟踪观察工业产值恢复的情况，来判断低压变频的投资时点。
（来源：国金证券输配电及控制行业首席分析师 邢志刚）
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